美联储政策前景问号有增无减

　　自美国联邦储备理事会（美联储/FED）在6月13-14日政策会议决定维持利率不变以来，多位美联储官员已强烈暗示，准备在下周会议投票支持再次小幅升息。

　　但近期数据显示，美国通胀已开始以更快、更持久的方式放缓，这可能会加剧美联储对于7月升息是否成为最后一次紧缩的争论，决策官员关注的关键问题在于，究竟美国经济是否已完全消化了激进升息的影响，抑或是才刚刚开始调整。

　　结论将决定两种不同政策前景：一个是可能需要进一步升息，以确保通胀继续降温；另一个则是，在物价压力已减弱的情况下，进一步紧缩可能会对经济和就业市场造成不必要的损害。

　　美联储7月25-26日会议料将升息25个基点，至5.25%-5.50%，官员的公开谈话显示美联储倾向在这之后再进一步升息。

　　美联储主席鲍威尔先前已指出，多数美联储决策官员认为年度前还需升息两次，在进入7月会前缄默期之前，美联储理事沃勒（Christopher Waller）也提出收紧政策的理由。

　　沃勒表示，去年升息行动“对经济活动和通胀的打击应该比通常预测的要快得多”，因此“我们不能指望紧缩政策会导致需求和通胀进一步大幅放缓。”他表示，虽然近期通胀数据令人鼓舞，但“单一数据并不能说明趋势。”

　　经济学家通常预期在利率调整后的18至24个月左右，货币政策影响会达到峰值，但美联储官员指出，美联储使用“前瞻性指引”来预告政策路径，因此在美联储2022年3月开始升息之前，市场利率早已进行调整。

　　其他美联储官员则是谨守维持升息选项的战略武器，不让投资者产生以为美联储已经大功告成的预期心理、结果反而削弱对抗通胀的成果。

　　但7月升息25个基点成为本轮周期最后一升的可能性，已开始获得数据面的支持，愈来愈不像是投资者一厢情愿的憧憬，这可能是2022年3月美联储开始紧缩以来首见。

　　图：美联储政策影响究竟是滞后或提前？

　　美联储2022年3月开始首次升息的数月前，市场利率已开始走升

　　**“新平衡”**

　　除了美国6月消费者物价上涨步伐放缓，进口价格和生产者投入成本数据均弱于预期。

　　尤其生产者物价指数（PPI）表明消费者物价涨势可能会继续放缓。进口价格的下降对于美联储来说非常重要，美联储希望商品价格持续下降可以抵消服务业通胀。服务业通胀通常较高且更顽固，甚至在新冠疫情便是如此。

　　到目前为止，就业市场并未受到重大干扰，失业率仍处于3.6%的低水平，新增就业岗位和工资增长速度还高于疫情之前。这是否构成通胀有理由高企的风险，抑或只是一个出乎意料的惊喜，必须小心处理利率变动以维持下去，已成为美联储的一个辩论焦点。

　　里奇蒙联邦储备银行总裁巴尔金（Thomas Barkin）上周表示，当前形势“仍然给我们留下一个问题：在消费者仍在支出且劳动力市场依然如此强劲的情况下，通胀能否稳定下来。”美国疲弱的6月通胀数据让他无法确信，通胀率正稳步下降。

　　然而有迹象表明，就业市场似乎正在出现新现状，包括求职求才比持续下降，近期兼职工作普遍程度上升，以及一些更细微的信号。

　　例如，虽然餐饮服务和住宿行业的工人数量仍比疫情大流行前的峰值低几个百分点，但该行业对实质国内生产总值（GDP）的贡献度却有所上升：它正在用更少的人做更多的事，可能不需要恢复2019年的雇员数量。

　　“越来越多的迹象表明，‘软着陆’正在走向新的平衡，”Indeed Hiring Lab研究总监Nick Bunker表示，他指的是货币紧缩令经济增长与通胀放缓的、但不会引发经济衰退的情况。“劳动力市场正趋向一种稳定但依然强劲的状态”，这与2019年的情况相呼应：就业参与率回升，新增就业步伐稳健，且低薪职业的工资上涨。

　　图：美国利率与通胀率变动

　　**“奇怪的经济周期”**

　　然而经济学家和市场分析师表示，在美联储宣布结束抗通胀战役之前，想获得良性结果仍要面对风险。

　　哈佛大学教授福尔曼（Jason Furman）曾于2013-2017年担任奥巴马政府的白宫首席经济顾问，他认为按照美联储青睐的衡量标准，基础通胀率仍维持在3.5%左右。

　　“在通胀率处于3.5%的情况下，7月不会是美联储最后一次加息，”福尔曼在接受采访时表示。“我认为我们对如何将通胀率从3.5%降至2%几乎一无所知．．．我担心的是可能需要推高失业率，才能走到最后的终点。”

　　与此同时，Columbia Threadneedle的高级利率分析师Ed Al-Hussainy对快速加息的影响已被吸收的说法则持怀疑态度。

　　“我们成功地实现了通胀下降，这种下降似乎变得更加持久，而且没有造成太大损害，”他说。“为什么？”

　　经通胀调整后的关键利率指标已从负值转为大幅正值，“我认为我们尚未看到其全部影响”，他表示。“如果说实质利率为负2%时的经济表现与实质利率为正2%时相同，我才不会相信。”

　　亚特兰大联储总裁博斯蒂克在本月稍早表示，美联储官员承认数据可能会向对他们有利的方向转变，但政策制定者需要时间才能相信，他们所看到的是真实情况，并“倾向于”软着陆可能即将到来的想法。博斯蒂克相信政策的运作具有较长的滞后期，因此倾向于保持利率稳定。

　　芝加哥联储总裁古尔斯比本月早些时候在接受CNBC采访时表示，政策制定者不应羞于对持续出人意料的经济表现出信心。

　　“前提是我们需要经济衰退来消除通胀，”古尔斯比说。“我不认为．．．这是一个非常奇怪的经济周期。”